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        被疫情影響的金融數據

          李奇霖  2020-03-13 00:00:00   粵開奇霖研究
        對2月金融數據的點評。

        粵開證券首席經濟學家、研究院院長  李奇霖 







        粵開證券首席固收研究員  鐘林楠

        2月金融數據發布,社融新增8500億,信貸新增9000億,雖然較1月天量的社融有明顯的下滑,但考慮到1)疫情防控幾乎使經濟活動全面收縮;2)2月歷來是信貸與社融的小月,數據同比來看并不算太差。












        先來看信貸數據。

        疫情很顯著地沖擊了居民部門的信貸,居民信貸-4133億,反映出銀行對居民部門的信貸投放量還沒有居民信貸償還量多,其中:

        居民短期信貸下降4504億。這是因為隔離在家,沒有了外出的群聚型消費活動,電影院、餐飲、旅游等消費幾乎被冰封。另外,能撬動短期信貸增長的耐用品消費必須得線下進行,自然也會受到明顯沖擊,比如購車,買之前得試車,再比如大型家電家具,很難做到“無接觸”安裝。

        居民中長期信貸小幅增長371億,無論同比還是環比也出現了明顯的下滑。這是因為居民的中長期信貸與房地產銷售高度正相關,由于房地產購置簽約也需要在線下才能完成,在疫情沖擊下,30城市房地產銷量2月出現了近70%的負增長。


        2月房地產成交同比跌幅近70%



        信貸投放基本上是靠企業部門完成的,而企業部門信貸之所以能夠出量很大程度上靠的是金融政策的逆周期調節:1)對重點抗疫保供企業提供了3000億元專項再貸款支持;2)政策性金融機構通過專項信貸額度向民營、中小微企業發放了信用;3)對中小企業復工復產增加了再貸款、再貼現額度5000億元支持;4)企業現金導致再融資需求加大,金融機構加大了信貸投放額度。



        3月防疫取得了明顯進展,但敢出門聚集消費的人還是不多,個人消費需求釋放有待時日,3月信貸投放要繼續靠企業部門,好在針對企業部門的信貸投放有望讓信貸數據繼續維持在高位,預計3月信貸投放將超萬億

        首先,3月湖北省外不少地區開始復工了,企業融資需求會回暖一些,金融機構對復工的信貸支持政策也將在企業復工期間集中投放;

        其次,再貸款、再貼現、政策性金融機構等逆周期調節措施產生的信貸投放部分會順延到3月份才有所體現;

        再次,疫情沖擊還未散去,企業因流動性壓力產生的再融資需求仍強,而監管層要求國有行上半年普惠信貸余額同比增速力爭不低于30%,無論是滿足監管指標還是競爭性維護客戶的需要,普惠中小微企業客戶的流動性滾動需求銀行或會盡力滿足;

        最后,1-2月專項債發行規模近萬億,其中近七成投向了基建,由于疫情防控得力,不少地區已擁有基建開工條件,基建融資一般由專項債解決一部分,其他的由市場化融資配套,后續的信貸配套投放將在3月推升企業部門的中長期貸款。

        再來看社融數據。

        全口徑社融新增8500億,低于去年同期9665億的新增規模,但扣除政府債券口徑后,2月新增社融(6730億)反而要比去年同期(5259億)多增了1000多億,存量同比增速也從9.8%回升至9.9%。

        這主要由于企業債券融資新增規模3860億,遠高于去年同期的800多億的新增。一方面貨幣寬松壓低的短端利率,擴大了機構CARRY做收益的空間;另一方面在巨大的資產荒壓力下,機構又備付著較高的負債成本和業績考核壓力,一致的穩增長預期強化了城投、地產債的信仰,激發了市場強勁的配置需求,城投與地產債的信用利差大幅壓縮。

        表外三項非標受疫情復工偏慢、業務開展受限等原因,較去年同期都有不同程度的惡化,尤其是未貼現銀行承兌匯票,由于企業交易結算活動基本暫停,開票需求不足,負增長了3900億,同比多減了800億左右,對社融構成了較大的拖累。


        城投與地產的信用利差大幅壓縮



        我們預計,短期內,與企業相關的融資項將繼續沿著修復疫情沖擊的路徑保持偏高的規模。


        一方面,疫情一旦控制,積壓的消費需求釋放將帶動信用卡消費恢復,今年有一輪房地產竣工潮,這會直接推升家具家電、汽車等耐用品消費需求,進而推動居民短期信貸反彈;同時后續因開發商流動性壓力降價促銷活動疊加購房政策轉暖也將集中釋放被壓抑的住房購置需求,進而帶動居民部門中長期信貸高增。

        另一方面,為了滿足穩增長與“房住不炒”的雙重訴求,后續房地產政策松動的調整或主要集中于土地購置端(為基建積累彈藥)和預售環節(減少開發商資金占用加快施工),再加上金融監管趨松,房企的購地融資需求在很大程度上是由非標來滿足的,預計后續信托貸款等非標融資新增料也將出現恢復。疫情控制后,企業趕工、穩增長加碼(基建項目配套的中長期貸款加快下發)、寬松的貨幣環境疊加LPR改革引導貸款利率下行也對社融恢復有所幫助。

        但中期來看,疫情擴散至全球,使海外多國的消費需求下滑,將對出口產業鏈上的制造業企業造成較大的沖擊,比較高的中美利差與國內外基本面前景的差異使人民幣匯率易升難貶,也會影響國內企業的出口競爭力,融資擴張的需求可能并不強。如果穩增長刺激需求的力度偏弱,則從中期來看,扣除政府債券后的社融表現不會太樂觀。

        最后看一下貨幣供應數據。

        一般來講,春節前一個月,由于獎金工資結算和居民取現的需求,貨幣流動性會大幅由企業部門轉向住戶部門,就拿今年來說,1月企業存款下降1.6萬億而住戶存款新增4.2萬億,反映的就是這一趨勢。

        春節后一個月,住戶返程、消費需求和購房需求的釋放會使得貨幣流動從住戶部門回流至企業部門,比如2019年春節期間企業存款下降1.2萬億,但春節后一個月企業存款又多增1.9萬億。

        不同于以往的歷史經驗,此次疫情導致居家隔離打亂了住戶存款向企業存款回流,這導致了:

        1)企業部門現金流壓力巨大,尤其考慮到還有人員、房租、利息等剛性支出要支付。所以企業要更多依靠融資性現金流,央行的定向再貸款、銀行在監管壓力下的支持以及債券市場在資產荒環境下買買買的力量,都給企業提供了流動性支持,相應的,企業這端的信用派生力量會比較強,所創造出來的企業存款較多。再加上2019年2月是春節月,春節效應帶來的低基數(發放獎金等活動讓企業存款向居民轉移),以企業活期存款為主的M1增速會有明顯的回升(2月同比增速4.8%)。

        2)居家隔離使得居民部門的存款沒有了消費開支(除了線上必須消費品),卻產生了剛性的金融產品配置需求,疊加后續穩增長預期大幅壓低了資本市場的風險溢價,以及強勢的股票市場衍生出來的賺錢效應,驅動了股票市場的牛市行情,同時也帶來了非銀存款的高增長。

        沿著這條邏輯主線,一旦國內疫情真正控制,消費需求釋放和復工重啟,居民部門存款重新向企業部門回流,而企業部門存款多用于生產環節的結算需求,盡管穩增長加碼的趨勢是確定的,但正如我們前文所提及的,疫情向海外擴散,出口存在較大壓力,對沖效果還有待觀察。


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